» » »

Леверидж в лизинге

Бухгалтерский леверидж

Леверидж является показателем финансовой устойчивости и определяется на основе данных бухбаланса. Назовем этот показатель бухгалтерским левериджем (Lб). Он определяется по следующей формуле:

Lб = SUM O / Er

где, SUM O - сумма обязательств, с учетом долгосрочных обязательств (стр. 1400) и краткосрочных обязательств (стр. 1500); Er - собственный капитал (стр. 1300).

Наиболее часто кредиторы заинтересованы в уменьшении бухгалтерского левериджа заемщиков. Их мотивация при принятии решений такова: чем ниже объем задолженности, тем более основательной становится их защита от возможных потерь в случае банкротства клиента. Считается, что леверидж для обычных хозяйствующих субъектов должен находиться в пределах от 0,5 до 1.

В то же время значение этого показателя для лизинговых компаний значительно больше. Это обусловлено прежде всего тем, что расширение бизнеса лизингодателя строится на основе более быстрого увеличения заимствований и активного привлечения средств кредиторов под новые инвестиционные проекты. Например, в 2011г. значение левериджа у компании «Райффайзен-Лизинг» равнялось 6,15; «РЕСО-Лизинг» – 1,57; «Элемент-Лизинг» – 3,91. Если Lб у лизингодателей будет соответствовать нормам, присущим обычным заемщикам, то лизинговый бизнес в стране может быстро закончиться. Кроме того, акционеры лизингодателя, а ими часто выступают кредиторы, могут пожелать, чтобы леверидж был больше, поскольку он увеличивает рентабельность их инвестиций.

Рассматривая бухгалтерский леверидж лизингодателя, следует особое внимание обратить на авансовые платежи лизингополучателей в адрес лизингодателей. Дело в том, что авансовые платежи – это одна из форм финансирования лизинговых сделок. Вместе с тем аванс является и способом обеспечения сделки. Следовательно, авансы при лизинге выполняют несколько функций. По своей правовой природе в соответствии со статьей 823 ГК РФ аванс (или предварительная оплата) является формой коммерческого кредита. Это обстоятельство предполагает их возвратность, за исключением случаев, когда обязательства лизингодателя исполнены в полном объеме и суммы авансовых платежей переквалифицированы в платежи в счет стоимости товаров, работ, услуг.

Когда лизинг в нашей стране только зарождался, сложилось представление о том, что аванс лизингополучателя должен составлять около трети от первоначальной стоимости имущества. Это связывалось с большими рисками лизингодателей, нехваткой финансирования и его короткими сроками. Вместе с тем за почти два десятка лет произошло постепенное уменьшение величины авансовых платежей, причем у многих лизинговых компаний.

В 2011 году авансоемкость лизинговых проектов составляла 15%. Этот показатель по своей значимости полностью совпадает с нормативом ряда западных стран по уровню вовлеченности инициаторов инвестиционных проектов в процесс их финансирования.

Следовательно, при расчете рычага авансовые платежи необходимо исключить из краткосрочных обязательств. К слову, чаще всего они таковыми, по существу, и не являются. Дело в том, что в договорах лизинга наиболее часто зачет по авансовым платежам осуществляется равномерно в течение срока договора лизинга. При этом удается оптимизировать налогообложение лизинговой компании. Исключением становятся случаи, когда лизингодатели, обеспокоенные возможностью досрочного расторжения договоров лизингополучателями, стремятся снизить риск возврата незачтенного аванса посредством неравномерного графика начисления лизинговых платежей.

Например, в период кризиса многие лизингодатели были вынуждены расторгать договоры лизинга и заниматься изъятием имущества у неплатежеспособных и неисполнительных лизингополучателей. Затем такого рода имущество вне рамок лизинговой деятельности реализовывалось на рынке. Соответственно, эти операции отразились на величине выручки лизинговых компаний.

Таким образом, можно считать оправданным при определении бухгалтерского левериджа (Lб ) осуществления корректировки в сторону уменьшения на величину авансов,полученных в части краткосрочной кредиторской задолженности (стр. 15202 Баланса «Расчеты с покупателями и заказчиками»).

Леверидж экономический

Расчет левериджа, характеризующего деятельность лизингодателя по новым сделкам, – условно назовем его экономическим (Lе) – мы осуществляли следующим образом:

Le = (BC+Loan+CC+PN+B) / Er

где BC - средства, полученные за счет всех банковских кредитов; Loan - займы учредителей, других организаций; CC - коммерческие кредиты поставщиков; PN - векселя; B - эмиссии облигаций и валютных кредитных нот; Er - собственные средства лизингодателей.

Эта формула предполагает, что расчет левериджа лизингодателя экономического в большей степени привязан к показателям, характеризующим структуру финансирования новых лизинговых договоров, которые были заключены лизинговыми компаниями в течение отчетного периода.

В 2011г. величина Lе составляла у «Райффайзен-Лизинг» 2,49; «РЕСО-Лизинг» – 1,57; «Элемент-Лизинг» – 3,91.

Значения Lе отличаются от Lб . Поясним, в чем различие между бухгалтерским и экономическим рычагом. Прежде всего, в Lе как видно из формулы , не присутствует авансовый платеж лизингополучателя. Показатель Lб рассчитывается на определенную дату, соответственно, его значение – накопленный результат за весь период деятельности лизинговой компании, как правило, превышающий срок отчетного года. Если при расчете рассматривать разницу между значениями по датам, то велик риск неправильно оценить движение денежных средств внутри отчетного периода. Это особо важно при расчете краткосрочных обязательств, а они могут быть достаточно велики. Кроме того, на величину данного показателя может повлиять и не лизинговая деятельность компании. И еще одно важное обстоятельство. В отдельных случаях значения Lе в отличие от Lб могут быть бесконечно велики. Это происходит, если в финансировании лизинговых проектов отчетного года по каким-то причинам не использовался или использовался совсем в незначительных объемах собственный капитал лизинговой компании.

Леверидж лизинговых проектов

Наиболее точным для оценки ситуации с пропорциями финансирования лизинга является показатель – леверидж лизинговых проектов (Lлп), который предполагает, что при его расчете учитываются не только собственные средства лизингодателя, но и средства лизингополучателя.

Для расчета этого показателя используем следующий порядок:

Lлп = (BC+Loan+CC+PN+B) / (Er+А)

где A - собственные средства лизингополучателя в виде аванса, направленного лизингодателю.

Используя предложенную формулу, мы определили, что в 2011г. для «Райффайзен-Лизинг» значение этого показателя составляло 1,35; для «РЕСО-Лизинг» – 1,01; для «Элемент-Лизинг» – 2,00. То есть эти показатели существенно меньше значений экономического рычага лизингодателя.

Таким образом, если рассматривать леверидж лизингового проекта как инвестиционного проекта, что вполне оправданно, то логично было бы рассчитывать этот показатель как отношение заемных средств к сумме собственных средств лизингодателя и лизингополучателя, участвующих в финансировании сделки.

На основе данных наших исследований российского лизингового рынка были рассчитаны показатели Lе и Lлп за семилетний период (таблица 1).

Таблица 1. Показатели левериджа на лизинговом рынке России в 2005 - 2011 гг.
Показатели 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
Леверидж экономический, Lе 11,37 11,96 12,35 7,93 7,82 8,49 11,02
Леверидж лизинговых проектов, Lлп 3,25 3,47 3,26 3,07 2,46 3,39 3,53
Превышение Lе над Lлп, раз 3,5 3,4 3,8 2,6 3,2 2,5 3,1

Благодаря возможности расширять заимствования леверидж в докризисный период увеличивался, затем последовал двухлетний спад. Период посткризисного подъема охарактеризовался опять ростом левериджа. Если предположение о продолжительности циклов в лизинге верно [1], то рост экономического левериджа сохранится и в 2012г. Превышение значений левериджа лизингодателя экономического над левериджем лизинговых проектов колебалось в течение семи лет в пределах от 2,5 до 3,8 раза.

Формирующиеся тенденции установления соотношения заемного капитала к собственному капиталу лизинговых компаний способствуют выработке приемлемого норматива левериджа для лизингового бизнеса в России.

Возникает резонный вопрос, насколько размерность показателей, приведенных в таблице 2, приемлема для нормального развития лизингового бизнеса? Чтобы на него ответить, целесообразно выяснить пропорции, которые складываются в других странах.

Рассмотрим опыт тех стран, которые занимают ведущие позиции на мировом лизинговом рынке. Например, Китая. В этой стране в последние несколько лет очень активно развивалась лизинговая индустрия. В результате Китай сумел всего за шесть лет подняться с 26-го на 2-е место в мире в 2010г. по объему нового бизнеса, увеличив стоимость заключенных договоров лизинга с 2,4 млрд долл. до уровня, превышающего 63,7 млрд долл., то есть более чем в 26 раз. Директор Исследовательского центра по лизингу Пекинского университета международного бизнеса и экономики профессор финансов, доктор Янпинг Ши отмечает, что в Китае в соответствии с действующими нормативами для лизингодателей, работающих при банках, уровень финансового левериджа должен быть не выше 12,5:1, а для небанковских лизинговых компаний эта пропорция не может превышать соотношения 10:1 [5, р. 168]. Если сверить эти показатели с данными Lе в таблице 1, то можно отметить, что российские лизингодатели вполне вписываются в соответствующие китайские требования.

Таблица 2. Источники финансирования лизинга в 2011г.
Источник Удельный вес источника в общем объеме финансирования, %
Кредиты банков 61
в т.ч. кредиты российских банков 52,6
кредиты иностранных банков 8,4
Займы организаций, включая учредителей 2,7
Коммерческие кредиты поставщиков лизингового имущества 0,1
Авансы лизингополучателей 15
Собственные средства лизинговых компаний 7,1
в т.ч. уставный капитал 3,8
Прибыль 3,3
Бюджетные средства 0,1
Векселя 5,6
Эмиссии облигаций и валютных кредитных нот 6,3
Другие источники финансирования 2,1

В дальнейшем, по мере развития отечественного лизингового рынка и роста объемов российских лизинговых операций, увеличения доверия кредиторов лизинговых компаний, леверидж может несколько возрасти. Однако здесь возможны и разнонаправленные тенденции. Например, более активное реинвестирование собственных средств лизингодателей в лизинговые проекты, увеличение авансоемкости в связи с намерением лизингополучателей сократить общие расходы по сделкам, увеличение приростов нового бизнеса в значительной степени за счет роста средней продолжительности договоров лизинга.

Леверидж-лизинг

Леверидж-лизинг является одной из форм финансового лизинга. Это название стало уже русифицированным и наиболее точно характеризует лизинг, который осуществляется с участием компаний-поставщиков, лизингодателей и с привлечением кредитных средств у ряда банков, а также страхованием лизингового имущества и возврата лизинговых платежей с помощью страховых пулов.

Этот вид лизинга распространен как форма финансирования сложных, крупномасштабных объектов, таких как авиатехника, морские и речные суда, строительство электростанций, железнодорожный и подвижной состав, буровые платформы и т.п. В зарубежной практике леверидж-лизинг считается наиболее сложным из лизинговых сделок, что обусловлено большим количеством участников, многоканальным финансированием проекта.

Специфической особенностью этого вида лизинга является то, что лизингодатели принимают участие в финансировании лишь части (на практике 20-40%) суммы, необходимой для покупки объекта лизинга, когда средства привлекаются и аккумулируются путем выпуска акций и распространения их среди лизингодателей-акционеров. Эта схема имеет много общего с проектным финансированием.

Оставшаяся часть (60-80%) контрактной стоимости объекта лизинга финансируется другими кредиторами (банками, инвесторами). Характерно, что при этом кредиторы не имеют права востребования задолженности по кредитам непосредственно у лизингодателей. Заинтересованные в участии в коммерчески привлекательном лизинговом проекте, они приобретают у лизингодателя обязательства его именитых лизингополучателей без права на регресс. Правда, банки-кредиторы имеют преимущество. Оно заключается в том, что в случае дефолта лизингополучателя удовлетворение их требований должно осуществляться раньше требований лизингодателя.

В этих сделках ввиду множества участвующих сторон присутствуют поверенный кредиторов – для координации действий заимодателей – и поверенный лизингодателей – для управления совместными действиями контрагентов. Поверенный лизингодателей действует в качестве номинального лизингодателя и получает титул собственника оборудования. Он же распределяет лизинговую прибыль между акционерами.

В Германии и других странах стало обычаем делового оборота, когда кредиторы осуществляют финансирование инвестиционного проекта (сделки проектного финансирования) в объеме 85% от его стоимости, а лизингодатели – 15%, то есть леверидж равен 5,7. В России в настоящее время практика проектного финансирования предполагает, что пропорции колеблются на уровне 2,3 - 3 к 1, то есть 70-75% к 30-25%.

В России операции леверидж-лизинга пока применяются в ограниченном объеме. Это обусловлено рядом причин: имущество, которое передается в лизинг по такой форме, как правило, дорогостоящее и для финансирования его покупки необходимо привлечение большого объема денежных средств; формирование акционерного капитала и эмиссия акций – дорогостоящее мероприятие, так как вклад в уставный капитал осуществляется за счет собственных средств предприятий, оставшихся после налогообложения прибыли. Кроме того, необходимо учитывать и расходы, связанные с регистрацией и выпуском акций; повышенные риски акционеров, связанные с возможным банкротством компании (требования кредиторов удовлетворяются раньше, чем требования акционеров); не в полном объеме отрегулирован механизм частичной уступки прав по дебиторской задолженности по длящимся договорам, к которым относятся договоры лизинга.

Схема леверидж-лизинга в ближайшее время может стать очень интересной и привлекательной для инвесторов, если ее совместить с механизмом защиты лизинговых активов, представляющим комплекс имущественных отношений, которые складываются между участниками сделки в рамках системы взаимосвязанных договоров финансирования лизинговых проектов.

Очередное ежегодное исследование лизингового рынка России, проведенное автором на основе данных 97 лизингодателей, на долю которых приходится 87% нового бизнеса, показало, что стоимость заключенных в 2011г. договоров лизинга достигла 1290 млрд. рублей, а средние сроки договоров составили 6,5 лет.

Объем и структура финансирования лизинговых операций в стране во многом являются отражением цикличности его развития. Наш анализ развития российского лизинга за 17 лет с учетом критериев их благополучности показывает, что в среднем продолжительность одного цикла в лизинге составляет около четырех лет. Это соответствует или близко по значению сроку полезного использования передаваемого в лизинг имущества с применением механизма ускоренной амортизации.

Литература:
  1. Газман В.Д. Лизинг: финансирование и секьюритизация. - М.: Изд. дом ГУ ВШЭ, 2011.
  2. Лимитовский М.А. Инвестиционные проекты и реальные опционы на развивающихся рынках. Седьмое издание. М.: Дело, 2011.
  3. Йескомб Э.Р. Принципы проектного финансирования. М.: Вершина, 2008.
  4. Nevitt Peter K., Fabozzi Frank J. Project Financing. Seven Edition. Chapter 14 "Leveraged lease". London: Euromoney Books; Nestor House, 2000.
  5. Yanping Shi. China Market Review // World Leasing Yearbook 2011 / ed. by L. Paul London: Euromoney Institutional Investor Publication, 2011.

Автор: В.Д.Газман, Профессор НИУ «Высшая школа экономики»
Источник: Финансы, 6/2012
Тэги: лизинг, леверидж, финансовый леверидж, финансовый рычаг
Версия для печати
Похожие материалы:
Комментарии 0
avatar